據公開媒體報道，自2012年以來，由于在國內市場上融資受限、首次公開募股(IPO)困難重重及政策的不明朗性，中資房地產企業已另辟蹊徑，投奔新的融資渠道——到香港借殼上市。據統計，2012年初以來，已經有包括國有綠地控股集團有限公司(Greenland Holding Group Co.)在內的至少七家中資房企，通過收購香港上市公司股權，從而走上通過香港資本市場融資之路。
然而看似風光和熱鬧的“曲線上市”之路，其背后仍有值得關注和重視的法律風險，其中關鍵和重要的法律問題是借殼上市的“反向收購”認定問題。

“反向收購”條款是香港交易所于2004年對《上市規則》所作的最新修訂，其明確規范了香港交易所對借殼上市的監管問題。《上市規則》第 14.06（6）條規定，“反收購行動”是指（1）若交易或一連串交易所涉及的資產收購構成非常重大的收購事項，而且收購進行的同時，上市發行人的控制權（不包括附屬公司）出現變動；或有關收購將導致被收購公司的控制權有所改變；（2）或在上市發行人（不包括其附屬公司）的控制權轉手后的24個月進行收購有關資產收購或一連串資產收購（以個別或總體而言）構成非常重大的收購事項……。

若被認定為屬于“反收購行動”，則擬進行反收購行動的上市發行人，將會被當作新上市申請人處理，則需要滿足新上市申請人的諸多條件和限制。

據公開媒體報道，招商地產的借殼上市即被認定為反向收購。2012年6月，招商地產完成收購東力實業（00978.HK）70.18%的股權，但等不及兩年的注資“安全期”，于2013年4月即宣布向殼公司注入八個國內地產項目，將東力實業打造為公司首個海外上市平臺。招商地產在公告中指出，有關收購構成非常重大收購，而且涉及控股股東在取得公司控制權后24個月內收購資產，因此構成對東力實業的反向收購，東力實業將被視為新上市申請人，收購也須待香港交易所上市委員會批準新上市申請，以及股東特別大會上批準才可作實。其于2013年5月3日遞交了新上市申請。

因此，對于試圖在香港借殼上市的內地公司而言，應當關注香港交易所制定的《上市規則》中有關借殼上市的相關規定，避免該等交易被認定為“反向收購”。在其計劃借殼上市之前需要根據公司實際需要妥善考量收購規模以及資產注入進度安排，以避免“借殼上市”交易被認定為“反收購行動”，從而影響公司的融資成本和進度安排。

但更需要內地公司關注的是，“只要借殼上市的交易不滿足《上市規則》第14.06（6）條規定，就不會被認定為‘反收購行動’”是另一個認識上的誤區。

根據港交所上市委員會在《2007年上市委員會報告》中所作的確認，《上市規則》第14.06（6）條（a）及（b）段雖然提到兩種具體的反收購形式，但這兩種形式并不涵蓋所有情況。實質上屬于借殼上市但嚴格來說并不歸入上市規則（a）及（b）段的交易仍可能被視作反收購行動，而須符合《上市規則》的規定。

同時，根據港交所公布的案例顯示，若上市公司本身未有任何重大的營運資產且已停止進行任何原有業務（即上市公司實質上為一家上市殼公司），而其有關收購構成意圖使得新業務上市的連串交易及安排的其中一部分，從而規避新上市的規定，此此種情形仍會被裁定構成“反收購行動”。

因此對于內地公司而言，在其計劃借殼上市過程中，不僅需要關注收購的規模、進度，還需要考察目標公司的背景和狀況，盡量避免選擇已無任何資產和營運業務的“殼公司”，且選擇的目標公司應當與自身業務相關聯，從而避免被認定為“反收購行動”，影響借殼上市的安排和目標。