前言

近日，上海金融法院發布《私募基金糾紛法律風險防范系列報告》（以下簡稱“《私募基金法律風險報告》”）。該報告對自2016年至2021年期間，上海金融法院審理的涉私募基金糾紛案件進行了全方位梳理，并在此基礎上深入分析引發糾紛的原因及相關法律風險，對私募基金及相關行業的從業人員、廣大私募基金投資者，以及私募基金專業律師都具有極大的參考價值。楊春寶律師團隊擬以上海金融法院審理的H資管合同糾紛為例，結合《私募基金法律風險報告》的相關內容，就該案所涉私募基金管理人、托管人、投資者的相關風險進行探討，以期對廣大從業人員和基金投資者有所助益。

一．案情簡介

法院認定事實：2015年6月16日，常某作為資產委托人與H資管上海公司、平安銀行上海分行簽訂了《資管合同》，H資管上海公司和平安銀行上海分行分別為資產管理人和資產托管人。《資管合同》約定，案涉資產管理計劃（以下簡稱“資管計劃”）將作為蘇州PZ中心LP，間接持有北京ZD公司(以下簡稱“標的公司”) 不超過6.8％的股份；資管計劃最長不超過24個月，投資收益主要來源于標的公司的股權收益，標的公司擬掛牌新三板或參與其它上市機會；計劃投資可能面臨政策風險、經濟周期風險、公司經營風險、管理風險、財產權利無法按期兌現或兌付等風險；《資管合同》還約定了資管計劃的基本情況、初始銷售、參與和退出等事項。常某在簽署《資管合同》的同時簽署了《風險承諾函》。在《資管合同》簽署前一日，常某向資管計劃專門賬戶匯款121.2萬元。2015年6月23日，H資管上海公司將委托人本次交付的資金在托管人平安銀行上海分行的監管下進行投資，該資管計劃于同日在基金業協會備案。

另查明，2017年6月14日，H資管上海公司就該資管計劃發布《重要公告》載明：管理計劃投資期限為2年，因標的公司正準備IPO事宜過程中，本計劃投資的財產份額尚未變現，出于謹慎原則，管理人決定延長投資期限，管理人會盡職披露每季度的項目運行情況。

2019年6月，H資管上海公司就資管計劃發布《清算公告》，公告載明：H資管上海公司組建清算小組，成員為H資管上海公司、平安銀行上海分行。2019年7月，H資管上海公司就資管計劃發布《全體資產委托人清算方案表決的通知》，載明清算方案、表決方式、表決時限等內容。2019年8月，H資管上海公司發布《全體資產委托人清算方案書面表決決議結果的公告》載明：H資管上海公司將代表資管計劃與蘇州PZ中心簽署股權轉讓協議，資管計劃將直接持有標的公司2.289％的股份；在尋求第三方受讓資管計劃財產份額方面，尚未落地至報價及交易階段。

2019年9月，常某向H資管上海公司寄送《聲明》，載明：常某解除與H資管上海公司、平安銀行上海分行2015年6月16日簽訂的《資管合同》，要求H資管上海公司全額返還常某參與該資管計劃所支付的所有款項并向常某賠償自2015年6月16日起至實際返還該款項之日止的損失(按年化收益率不低于10％計算)。同日，常某向平安銀行上海分行寄送《通知》及上述《聲明》，通知解除與H資管上海公司和平安銀行上海分行于2015年6月16日簽訂的《資管合同》。

訴訟請求：常某向一審法院起訴請求判令H公司返還出資本金、認購費，并賠償自《資管合同》簽署日起至前述費用實際支付之日止的損失，解除《資管合同》；判令平安銀行上海分行對H公司的上述款項承擔連帶賠償責任。

二．基金管理人的主要風險及防控

我們認為，面對基金投資人，私募基金管理人的風險在于是否全面遵守私募基金相關法律法規和自律性規則，以及是否全面履行基金合同約定的義務。在H資管合同糾紛中，一審法院對H公司是否違反“主要合同義務”的認定和分析系完全基于私募基金相關法律法規和自律性規則，因此具有一定代表性，對廣大私募基金管理人應具有一定參考意義。我們將一審法院的相關認定剖析如下：

1. 投資者適當性義務——投資者簽署《基金合同》《風險承諾函》等文件并不能免除或部分免除基金管理人的投資者適當性義務（包括但不限于進行風險評估等），并且，基金管理人不得淡化投資風險

（1）裁判觀點

一審法院認為，雖然H公司在給常某的郵件中提示了股權投資風險遠大于其他投資，項目的未來具有不確定性等風險因素，《資管合同》中的風險揭示條款也揭示了本計劃采取的投資策略可能存在使計劃收益不能達到投資目的或本金損失的風險，而且常某也簽署了《風險承諾函》。但H公司并未舉證證明其實施了問卷調查程序以評估常某的風險識別和承擔能力，并且，其在給常某的郵件中，淡化了項目介紹中的風險描述。因此，H公司在對常某進行風險評估和對投資項目進行風險揭示方面存在瑕疵。二審法院認為，H公司應以適當方式了解其客戶，包括客戶預期的產品持有期限、風險偏好、風險承受能力，以及客戶相關投資知識和經驗等基本信息，從而向客戶推薦相匹配的產品，而H公司在未充分了解常某風險偏好的情況下向其推薦該產品，違反了投資者適當性義務，因此，常某自愿承擔風險的承諾不能作為H公司免責的依據。

（2）法條參考

《私募投資基金監督管理暫行辦法》第十六條 私募基金管理人自行銷售私募基金的，應當采取問卷調查等方式，對投資者的風險識別能力和風險承擔能力進行評估，由投資者書面承諾符合合格投資者條件；應當制作風險揭示書，由投資者簽字確認。

第十七條 私募基金管理人自行銷售或者委托銷售機構銷售私募基金，應當自行或者委托第三方機構對私募基金進行風險評級，向風險識別能力和風險承擔能力相匹配的投資者推介私募基金。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

管理人、銷售機構應進—步規范履行適當性義務。一是提高對投資者風險承受能力測評的精確性，在符合個人信息保護與數據安全的前提下，增設相關個性化的評測內容。例如，由投資者主動確認是否存在影響其風險承受能力的重大事件；除要求投資者盡可能全面提供既有投資經歷外，應重點關注其投資高風險產品的經驗，原則上不宜將銀行儲蓄、認購國債等弱投資屬性行為認定為投資經驗；對投資者提供的存在明顯疑點、自相矛盾或無依據支撐的信息，應進一步審查核實。二是增強投資者與產品之間的適配性，除關注投資者投資經驗、風險承受能力與基金產品之間的相適性外，還應將投資者對具體產品要素的特定偏好納入產品匹配考量。在風險等級評定時，堅持“就高不就低”原則，防止投資者因購買超過其風險承受能力的基金產品遭致損失。三是加強對產品特質的說明和風險揭示。在銷售產品時做好符合完整性要求的“雙錄”工作，針對高齡投資者、知識文化水平相對較低的特殊投資者群體，還應注重說明的方式方法，確保產品介紹和風險揭示效果。

2. 項目投資及投資管理——投向符合《資管合同》+投后持續跟蹤+定期報告項目進展=適當履行義務

（1）裁判觀點

根據該案所涉《資管合同》，資管計劃將作為蘇州PZ中心LP，間接持有不超過6.8％的標的公司股份。另據一審法院查明，在資管計劃存續期間，H公司一直在通過蘇州PZ中心的GP北京PC公司跟蹤項目進展，并根據北京PC公司發送的《項目投后和退出管理匯報》，于2017年6月14日發布資管計劃延期公告。此后，H公司繼續通過北京PC公司跟蹤項目經營、上市進度及退出事宜。因此，一審法院認為，H資管上海公司在投資操作和項目管理方面履行了合同約定的義務，不存在違約行為。

（2）法條參考

《證券投資基金法》第九條第一款 基金管理人、基金托管人管理、運用基金財產，基金服務機構從事基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務。

《私募投資基金監督管理暫行辦法》第四條第一款私募基金管理人和從事私募基金托管業務的機構（以下簡稱私募基金托管人）管理、運用私募基金財產，從事私募基金銷售業務的機構（以下簡稱私募基金銷售機構）及其他私募服務機構從事私募基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務。

《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（資管新規）第八條金融機構運用受托資金進行投資，應當遵守審慎經營規則，制定科學合理的投資策略和風險管理制度，有效防范和控制風險。

金融機構應當履行以下管理人職責：……

金融機構未按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責，造成投資者損失的，應當依法向投資者承擔賠償責任。

《九民紀要》第94條 【受托人的舉證責任】資產管理產品的委托人以受托人未履行勤勉盡責、公平對待客戶等義務損害其合法權益為由，請求受托人承擔損害賠償責任的，應當由受托人舉證證明其已經履行了義務。受托人不能舉證證明，委托人請求其承擔相應賠償責任的，人民法院依法予以支持。

《私募投資基金備案須知（2019版）》（三）【管理人職責】 管理人應當遵循專業化運營原則，不得從事與私募投資基金有利益沖突的業務。管理人應當按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責，不得將應當履行的受托人責任轉委托。私募投資基金的管理人不得超過一家。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

管理人應充分履行忠實勤勉義務。私募基金管理人應為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務。強化誠信履約意識，按照合同約定管理基金財產。強化勤勉盡責意識，審慎投資和管理資金，投資前充分履行盡職調查義務，加強自身履職能力，提高資產管理水平，避免因自身原因導致基金合同目的無法實現，引發投資糾紛。

3.信息披露——只要披露方式/內容符合《資管合同》約定+基金業協會自律規則，即使存在些許瑕疵，不應被視為實質性違約

（1）裁判觀點

根據該案所涉《資管合同》，H公司應向常某提供推介期/運作期報告，運作期報告包括項目年度/臨時報告，應通過郵寄/傳真/電子郵件等方式提供。根據已查明事實，H公司通過微信和郵件方式向常某提供了臨時披露公告書、年度/季度報告、會議記錄、投后紀要/報告等資料，并已告知目標公司的上市進度、退出事宜。H公司在其官網和微信公眾號上公示了項目年報、季報、臨時/延期/清算公告等報告信息，此外，據基金業協會私募基金管理人公示信息，該資管計劃信息披露符合協會備案要求，未出現應披露而未披露的情形。雖然，H公司在以微信或郵件向常某提供報告時，存在披露不及時和報告內容不完整的現象，但其已在基金業協會網站進行了及時披露，投資者可登錄相關信息披露備份平臺進行信息查詢。因此，一審法院認為，H公司在信息披露方面不存在實質性違約。

（2）法條參考

《私募投資基金信息披露管理辦法》第三條 信息披露義務人應當按照中國基金業協會的規定以及基金合同、公司章程或者合伙協議（以下統稱基金合同）約定向投資者進行信息披露。

第五條 私募基金管理人應當按照規定通過中國基金業協會指定的私募基金信息披露備份平臺報送信息。

私募基金管理人過往業績以及私募基金運行情況將以私募基金管理人向私募基金信息披露備份平臺報送的數據為準。

第六條 投資者可以登錄中國基金業協會指定的私募基金信息披露備份平臺進行信息查詢。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

管理人應如實披露基金投向、投資收益分配、可能存在的利益沖突等相關信息。

4. 延期清算——如《基金合同》約定的基金存續期限屆滿，且未約定管理人有權自行決定延期清算，則管理人的延期清算行為當屬違約

（1）裁判觀點

根據《資管合同》約定，資管計劃的存續期自資管合同生效之日起最長不超過24個月，H公司應依約在期限屆滿之日起30個工作日內組織成立清算小組。但H公司在2017年6月14日發布延期公告，決定延長投資期限，直到2019年6月26日才成立清算組。一審法院認為，資管合同關于項目存續期的約定是明確的，H公司有義務在到期日后30個工作日內組織清算組，其無權單方面決定項目延期。資管計劃的延期應經過全體資產委托人和H公司以及平安銀行上海分行協商一致，H公司雖然試圖與所有資產委托人協商，但并未能達成一致，故其延期清算行為違反了《資管合同》的約定，構成違約。二審法院支持了一審法院的觀點。

（2）法條參考

關于私募基金清算的法條依據，除了專門針對私募基金的相關法律法規、協會的自律性規則之外，契約型私募基金適用《民法典》合同編的相關規定（上海金融法院建議：如法律未規定或《基金合同》未約定/約定不明，可參照公司型和合伙型基金處理[1]），公司型私募基金適用《公司法》，而對于合伙型私募基金而言，應適用《合伙企業法》。

《私募投資基金備案須知》（2019）（二十八）【基金合同的終止、解除與基金清算】基金合同應當明確約定基金合同終止、解除及基金清算的安排。

《民法典》

《公司法》第一百八十條 公司因下列原因解散：

（一）公司章程規定的營業期限屆滿或者公司章程規定的其他解散事由出現；……

第一百八十三條 公司因本法第一百八十條第（一）項、第（二）項、第（四）項、第（五）項規定而解散的，應當在解散事由出現之日起十五日內成立清算組，開始清算。有限責任公司的清算組由股東組成，股份有限公司的清算組由董事或者股東大會確定的人員組成。

第一百八十九條 清算組成員應當忠于職守，依法履行清算義務。

《公司法司法解釋（二）》第7條 第二款和第三款 有下列情形之一，債權人申請人民法院指定清算組進行清算的，人民法院應予受理：

（一）公司解散逾期不成立清算組進行清算的；

（二）雖然成立清算組但故意拖延清算的；

（三）違法清算可能嚴重損害債權人或者股東利益的。

具有本條第二款所列情形，而債權人未提起清算申請，公司股東申請人民法院指定清算組對公司進行清算的，人民法院應予受理。

《合伙企業法》第八十五條 合伙企業有下列情形之一的，應當解散：

（一）合伙期限屆滿，合伙人決定不再經營；……

第八十六條合伙企業解散，應當由清算人進行清算。

清算人由全體合伙人擔任；經全體合伙人過半數同意，可以自合伙企業解散事由出現后十五日內指定一個或者數個合伙人，或者委托第三人，擔任清算人。

自合伙企業解散事由出現之日起十五日內未確定清算人的，合伙人或者其他利害關系人可以申請人民法院指定清算人。

第一百零一條 清算人執行清算事務，牟取非法收入或者侵占合伙企業財產的，應當將該收入和侵占的財產退還合伙企業；給合伙企業或者其他合伙人造成損失的，依法承擔賠償責任。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

基金管理人應在《基金合同》等文件中明確私募基金退出的具體條件和方式，制定與私募基金組織形態相匹配的退出方案，明確清算條件、程序、方式、期限，以及清算不能時的救濟途徑。私募基金終止時，管理人應當及時履行清算義務，制作清算報告。因怠于清算導致投資者損失的，應當承擔相應賠償責任。

三．基金托管人的主要風險及防控

基金托管人的風險同樣在于是否全面遵守私募基金托管的相關法律法規和自律性規則，以及是否全面履行基金托管合同約定的義務，如基金托管人已適當履行了法定及約定義務，則無需承擔違約/賠償責任。

（1）裁判觀點

常某以平安銀行上海分行作為資管計劃托管人，未盡到監督義務，且在合同到期后與H公司共同長期不進行基金清算為由，要求其與H公司承擔連帶賠償責任。經查明，《資管合同》具體約定了托管人的義務，包括“按照法律法規以及本合同的規定監督資產管理人的投資運作，資產托管人發現資產管理人的投資指令違反法律、行政法規和其他有關規定，或者違反本合同約定的，應當拒絕執行，立即通知資產管理人并及時報告中國證券投資基金業協會……”一審法院對此訴請未予支持。二審法院經審理認為，常某并未提供證據證明平安銀行上海分行存在執行違法違規或違反合同約定的投資指令之情形。此外，常某認為平安銀行上海分行不履行清算義務，但根據《資管合同》，平安銀行上海分行僅負有“根據資產管理人的投資指令，及時辦理清算、交割事宜”之義務，故難以認定平安銀行上海分行存在違約行為。另據《資管合同》，資產管理人、資產托管人應分別對各自行為依法承擔賠償責任，但不因各自職責以外的事由與其他當事人承擔連帶賠償責任。

（2）法條參考

《中華人民共和國證券投資基金法》

第三條 基金管理人、基金托管人和基金份額持有人的權利、義務，依照本法在基金合同中約定。

基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責。

第九條 基金管理人、基金托管人管理、運用基金財產，基金服務機構從事基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務。

第三十六條 基金托管人應當履行下列職責：

……（十）按照規定監督基金管理人的投資運作；……

第三十七條 基金托管人發現基金管理人的投資指令違反法律、行政法規和其他有關規定，或者違反基金合同約定的，應當拒絕執行，立即通知基金管理人，并及時向國務院證券監督管理機構報告。

基金托管人發現基金管理人依據交易程序已經生效的投資指令違反法律、行政法規和其他有關規定，或者違反基金合同約定的，應當立即通知基金管理人，并及時向國務院證券監督管理機構報告。

第九十二條 非公開募集基金，應當制定并簽訂基金合同。基金合同應當包括下列內容：

（一）基金份額持有人、基金管理人、基金托管人的權利、義務；……

《私募投資基金備案須知（2019版）》

【托管要求】私募投資基金托管人（以下簡稱“托管人”）應當嚴格履行《證券投資基金法》第三章規定的法定職責，不得通過合同約定免除其法定職責。基金合同和托管協議應當按照《證券投資基金法》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》等法律法規和自律規則明確約定托管人的權利義務、職責。在管理人發生異常且無法履行管理職責時，托管人應當按照法律法規及合同約定履行托管職責，維護投資者合法權益。托管人在監督管理人的投資運作過程中，發現管理人的投資或清算指令違反法律法規和自律規則以及合同約定的，應當拒絕執行，并向中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）和協會報告。

《中國銀行業協會商業銀行資產托管業務指引》第十二條托管銀行開展資產托管業務，應當根據法律法規規定和托管合同約定，承擔下述全部或部分職責：

……（五）履行投資監督和信息披露職責；

……（七）法律法規明確規定的其他托管職責。

第十六條 托管銀行因違反法律法規或托管合同，給托管資產造成損失的，應承擔賠償責任。

管理人、受托人等相關機構因發生違法違規行為給托管資產或者相關受益人利益造成損害的，應當由各機構自行承擔責任。

托管銀行對管理人、受托人等相關機構的行為不承擔連帶責任，法律法規另有規定或托管合同另有約定的除外。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

《基金合同》應明確載明托管人與管理人是否構成共同受托人，并詳細羅列受托人義務的內容，包括指令審查義務、對管理人投資的監督義務、對管理人越權交易的監督義務、在清算環節對私募基金財產的保管義務、在管理人不能履行職責的情況下對私募基金財產的保管義務等，劃清托管人權利義務界限。在《基金合同》和《托管協議》中，明確托管人履職過程中的免責情形以及過錯賠償責任的限度，確保投資者知悉和認可相關約定。

四、基金投資人的主要風險及防控

對于基金投資人而言，雖然基金投資是一種委托投資，但其需承擔與基金投資相關的全部風險。最為有效的降低投資風險的辦法之一就是在投資前對基金及其管理人進行必要的盡職調查，如果是專項基金，則還需對投資項目進行盡職調查。很多機構投資人已經很好地做到這點，楊春寶律師團隊近年來就接受眾多投資人的此類委托，而對中小投資者而言，此舉成本較高，但不做盡調則意味著風險放大了很多。

盡調只是基金投資的第一步，基金投資后的跟蹤與流程管理更加重要。受篇幅所限，本文僅就H資管合同糾紛所涉基金投資者的逾期解約風險進行分析。

（1）裁判觀點

針對常某以“H公司違約單方延長投資期限”為由要求解除《資管合同》的訴請，該案二審法院認為，合同解除權系形成權，如解除權人長期不行使權利可能導致合同關系的不穩定，故合同解除權的行使期限應當受到一定限制，否則將使雙方當事人的合同法律關系長期處于一種不穩定狀態。根據《資管合同》約定，合同終止的情形包括“資管計劃存續期限屆滿而未延期的”，根據前述認定，資管計劃存續期限已于2017年6月22日屆滿，故《資管合同》已終止。常某直至2019年9月23日方以H公司違約單方延長投資期限為由主張解除《資管合同》，本院難以支持。

（2）法條參考

《民法典》第一百九十九條 法律規定或者當事人約定的撤銷權、解除權等權利的存續期間，除法律另有規定外，自權利人知道或者應當知道權利產生之日起計算，不適用有關訴訟時效中止、中斷和延長的規定。存續期間屆滿，撤銷權、解除權等權利消滅。

《民法典》第五百六十四條 法律沒有規定或者當事人沒有約定解除權行使期限，自解除權人知道或者應當知道解除事由之日起一年內不行使，或者經對方催告后在合理期限內不行使的，該權利消滅。

（3）《私募基金法律風險報告》的風控建議

投資者應關注私募基金退出、清算的合同約定。投資非標準化資產可能面臨較高的退出清算風險，因此投資者應特別關注私募基金合同關于退出條件、清算條件、清算期限、清算方式、清算不能法律后果的約定，確保退出清算各步驟的約定詳盡、責任主體明確、清算不能的救濟渠道暢通。

結語

《私募基金法律風險報告》指出，在上海金融法院于2016年至2021年間審結的542件涉私募基金案件中，有67.53%（即超出三分之二）的糾紛發生在投資者、管理人、托管人、投資顧問、銷售機構之間，其中，97.54%為投資者訴管理人、基金合伙企業、銷售機構等主體。由此可見，投資者、管理人、托管人等私募基金內部主體之間的矛盾與糾紛系涉私募基金案件的主要案由。而H資管合同糾紛則相對集中且典型地呈現出該等矛盾與糾紛，因此，通過對該案的剖析，有助于我們更深入地了解審判機關在審理此類案件時的裁判思路和裁量尺度，在此基礎上結合《私募基金法律風險報告》中的相關建議，相信能夠在較大程度上令包括私募基金管理人、托管人、投資者在內的主體在開展相關業務/進行相關投資的過程中規避相關風險。

[1]在上海金融法院綜合審判一庭課題組撰寫的《涉契約型私募基金案件法律適用疑難問題研究》中寫道：對于契約型私募基金，目前只能由當事人通過合同約定確定清算事宜。中基協制定的《私募投資基金合同指引1號》第57條、58條列明了清算小組的組成、剩余資產的分配等私募基金財產清算的有關事項，但并未載明清算小組的確定時間以及基金管理人不清算時如何處理，而且該合同文本也僅有參考作用，不具有強制力。我們認為，在合同沒有約定或是約定不明的情形下，可以參照公司型私募基金、合伙型私募基金進行處理。在契約型私募基金管理人未在合理期限內組成清算小組的情況下，當事人可以通過訴訟的方式，請求法院指定相關人員組成清算組進行清算。