近年來(lái)，即使對(duì)資本市場(chǎng)只是略有所知的投資者對(duì)于私募基金恐怕也不會(huì)陌生。各式各樣的說(shuō)客伴隨著五花八門的會(huì)議不停地轟炸投資者，特別是經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)的財(cái)富人物。關(guān)于私募基金的傳奇故事我們也聽了不少，由此產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)被善意地?cái)U(kuò)大，撩撥著投資者日益浮躁的神經(jīng)。在您作出投資決定前，不妨先看看私募基金生存的法律環(huán)境，看看您的投資在多大程度上受到法律的保護(hù)。

何謂私募基金？私募基金者，通過非公開募集方式募集，投資者收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的資金集合也。根據(jù)投資對(duì)象的不同，私募基金可以分為兩類：一類是私募證券投資基金，主要投資于可在證券交易所流通的上市公司股票及其衍生品或其他有價(jià)證券；一類是私募股權(quán)投資基金，主要投資于非上市流通的公司股權(quán)或項(xiàng)目。前者是很多人比較熟悉的共同買賣股票等有價(jià)證券的基金，早以不同形式存在；后者近來(lái)發(fā)展異常迅速，在某些場(chǎng)合有與風(fēng)險(xiǎn)投資基金混同的趨勢(shì)。

私募證券投資基金

目前，我國(guó)現(xiàn)有的私募證券投資基金主要包括券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、集合資金信托投資計(jì)劃、投資公司以及沒有明確法律身份的一些民間私募基金。

券商集合資產(chǎn)管理計(jì)劃和信托公司集合資金信托計(jì)劃都采用私下募集方式，具有明確的法律地位和相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，前者非公開募集的方式越來(lái)越公開化，風(fēng)險(xiǎn)控制和監(jiān)管越來(lái)越嚴(yán)格，所體現(xiàn)的私募基金特點(diǎn)越來(lái)越少，而具有的共同基金特點(diǎn)越來(lái)越多；后者由于民間投資管理人作為信托投資顧問的合法性不明確，各地銀監(jiān)會(huì)對(duì)此業(yè)務(wù)的合法性持不同態(tài)度，目前國(guó)內(nèi)大部分信托公司不愿承擔(dān)此業(yè)務(wù)的法律風(fēng)險(xiǎn)。管理自有資金的投資公司實(shí)際上是以公司的形式通過證券投資進(jìn)行集合理財(cái)，不應(yīng)在我們的討論之列。剩下的就只有民間私募基金了。

傳統(tǒng)的民間私募基金常常以工作室、投資咨詢公司、投資顧問公司和投資管理公司等名義，以委托理財(cái)方式為投資者提供投資服務(wù)。這類私募基金的資金通常以委托人的名義開戶：如果委托人資金規(guī)模較大，通常單獨(dú)開立賬戶；如果單個(gè)委托人資金規(guī)模不是太大，則以幾個(gè)委托人商議好的一個(gè)名義開立，同時(shí)與開立資金賬戶的營(yíng)業(yè)部約定需經(jīng)幾個(gè)委托人或指定投資者代表一致同意才允許從該賬戶中轉(zhuǎn)出資金。采用這種操作方式時(shí)，委托雙方商定投資收益分成比例后，委托人將賬戶名稱、開戶地址、賬號(hào)和交易密碼等信息告知投資管理人，投資管理人負(fù)責(zé)日常交易，但由于沒有資金密碼，不能轉(zhuǎn)移賬戶上的資金。委托人只能進(jìn)行交易監(jiān)督，但不能直接進(jìn)行證券交易，但是委托雙方會(huì)事先就投資理念等問題進(jìn)行溝通，甚至明確限定資金投資方向、投資策略、平倉(cāng)止損節(jié)點(diǎn)等，有的還要求投資管理人提供適當(dāng)比例的保證金。

以這種方式進(jìn)行證券投資，雖然可以充分利用投資管理人的專業(yè)理財(cái)能力，但是投資人也面臨較高的道德風(fēng)險(xiǎn)。如果投資管理人從事為他人鎖倉(cāng)、拉抬，以及其他不正當(dāng)投資行為造成委托人損失，委托人很難追索。此外，若采用集合賬戶形式，投資者的資金安全缺乏保障成為制約這種投資方式發(fā)展的關(guān)鍵。如果要求所有投資人簽字才能進(jìn)行資金轉(zhuǎn)移，一旦投資者人數(shù)過多，在現(xiàn)實(shí)操作中難度較大，可能遇到很多問題。推選投資人代表，因?qū)ν顿Y者群體的相互關(guān)系和了解有較高的要求，一般不容易做到，難以商業(yè)化操作。而且，投資者的資金安全還存在法律風(fēng)險(xiǎn)。證券法規(guī)定，投資者必須以本人名義開立證券賬戶，以他人名義開戶的行為不受法律保護(hù)，資金所有權(quán)也會(huì)發(fā)生爭(zhēng)議。若采用單賬戶管理方式，則發(fā)展空間受限，同時(shí)面臨公平交易風(fēng)險(xiǎn)。由于每個(gè)協(xié)議針對(duì)的投資者通常只有一個(gè)，投資管理人與不同的投資者需要簽訂不同的委托理財(cái)協(xié)議，開立不同資金和股票賬戶，這些賬戶甚至開立在不同營(yíng)業(yè)部。投資管理人的時(shí)間和精力是有限的，按照這種方式其管理的賬戶有限，管理的資產(chǎn)規(guī)模也受到限制。另一方面，一個(gè)投資管理人同時(shí)管理多個(gè)賬戶，很難保證交易過程中各個(gè)賬戶的公平性。

2007年6月1日付諸實(shí)施的新修訂的《合伙企業(yè)法》，首次確立了“有限合伙”這一企業(yè)組織形式在我國(guó)的合法地位，為我國(guó)發(fā)展有限合伙型私募證券投資基金帶來(lái)了新的契機(jī)。我國(guó)新合伙企業(yè)法對(duì)有限合伙企業(yè)合伙人結(jié)構(gòu)和不同類型合伙人法律責(zé)任劃分的規(guī)定非常適合私募證券投資基金的發(fā)展，投資者作為有限合伙人只在自己投資金額的限度內(nèi)承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，基金經(jīng)理作為普通合伙人承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，授權(quán)管理合伙資產(chǎn)。此外，合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得和其他所得，由合伙人分別繳納所得稅，避免了雙重征稅，使我國(guó)私募基金的個(gè)人投資者可以合法享受股票投資收益的免稅優(yōu)惠，符合私募證券投資基金投資者的利益。

發(fā)展有限合伙型私募證券投資基金面臨的主要問題是開戶問題。我國(guó)《證券法》第166條規(guī)定，投資者委托證券公司進(jìn)行證券交易，應(yīng)當(dāng)申請(qǐng)開立證券賬戶。證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定以投資者本人的名義為投資者開立證券賬戶。投資者申請(qǐng)開立賬戶，必須持有證明中國(guó)公民身份或者中國(guó)法人資格的合法證件，國(guó)家另有規(guī)定的除外。而合伙企業(yè)并不具有法人地位，以有限合伙人形式設(shè)立的私募基金無(wú)法開立證券賬戶。因此，為了保證證券市場(chǎng)融資功能的有效發(fā)揮，必須確立合伙企業(yè)開立股票賬戶的資格，為有限合伙型私募證券投資基金的發(fā)展掃除法律障礙。設(shè)立有限合伙型私募證券投資基金的另一障礙是，由于《合伙企業(yè)法》的生效時(shí)日尚短，相關(guān)的企業(yè)登記注冊(cè)、稅務(wù)征管等均需進(jìn)一步規(guī)范。

私募股權(quán)投資基金

目前中國(guó)現(xiàn)有法律框架下的私募股權(quán)投資基金主要有以下幾種形式：產(chǎn)業(yè)投資基金、私募股權(quán)投資信托、有限合伙型私募股權(quán)基金和外資人民幣私募股權(quán)基金等。

產(chǎn)業(yè)基金是為扶持我國(guó)特定地區(qū)和特定產(chǎn)業(yè)的發(fā)展而由國(guó)家主導(dǎo)推出的股權(quán)投資基金。其過多的政府背景導(dǎo)致其市場(chǎng)化特征不強(qiáng)，并且存在諸多風(fēng)險(xiǎn)與障礙，不適于一般投資者投資。而外資人民幣私募股權(quán)基金是外資私募股權(quán)基金在“兩頭在外”的紅籌模式受到監(jiān)管層越來(lái)越多限制的情況下，設(shè)立的人民幣基金。其存在較多的法律限制和法律風(fēng)險(xiǎn)，亦不適于一般投資者投資。

一些信托公司推出的以私募股權(quán)投資信托為賣點(diǎn)的信托產(chǎn)品，具有私募股權(quán)投資性質(zhì)。以往推出的股權(quán)投資類產(chǎn)品幾乎都設(shè)計(jì)了股權(quán)溢價(jià)回購(gòu)或者其他類似安排，此類所謂的股權(quán)信托，實(shí)質(zhì)上只是短期債權(quán)融資性質(zhì)的產(chǎn)品。一些信托公司新近推出的信托產(chǎn)品則放棄了股權(quán)回購(gòu)設(shè)計(jì)，使得該信托計(jì)劃成為真正意義上的股權(quán)投資信托。同時(shí)，這些信托產(chǎn)品明確投資領(lǐng)域，界定投資方向，設(shè)置封閉期，以保證投資計(jì)劃的利益最大化。此外，在有些信托產(chǎn)品中，信托公司不僅作為受托人和投資管理人收取一定的管理費(fèi)，而且以部分自有資金認(rèn)購(gòu)了該產(chǎn)品的次級(jí)受益權(quán)，參與投資收益的分成，使得受托人與投資人利益保持一致。這些信托產(chǎn)品受到一些投資者的追捧，但是它們依然存在著在退出機(jī)制方面的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性。

如同私募證券投資基金一樣，有限合伙企業(yè)的組織形式是開展私募股權(quán)基金的有效途徑。有限合伙制私募股權(quán)基金既具有合法基礎(chǔ)，也適合私募基金的發(fā)展。合伙企業(yè)由投資管理公司作為普通合伙人，負(fù)責(zé)合伙企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理，并承擔(dān)無(wú)限責(zé)任。由投資者作為有限合伙人，以其出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任。從少數(shù)試點(diǎn)合伙企業(yè)看，其往往設(shè)定一定的準(zhǔn)入門檻，比如200萬(wàn)元，而且該200萬(wàn)元至少要在其個(gè)人或家庭資產(chǎn)的20%以下。目前有限合伙私募股權(quán)基金面臨的主要障礙依然是稅務(wù)與工商注冊(cè)問題。由于有限合伙制組織形式在登記注冊(cè)、稅務(wù)管理等方面的實(shí)施細(xì)則尚不完善，目前很多地方對(duì)有限合伙制私募股權(quán)基金的申請(qǐng)仍然處于摸索狀態(tài)。（本文載于《財(cái)富人物》2007年11月刊）